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貸評山下:百年債 - 黃元山

投資 

六月中旬阿根廷央行發行期限為100年的美元計價債券。資料圖片

筆者認為,全球的信貸周期,接近頂部的機率,比接近底部更高;當然,沒有人有水晶球可以知道甚麼時候是信貸周期的頂點,但是當信貸周期處於較高的位置時,還是會有迹可尋的。其中一項,就是六月中旬阿根廷央行發行期限為100年的美元計價債券,國際投資者一窩蜂搶購。這個時常違約的國家發行這樣長期的債券,投資者應否信任買單?

今次阿根廷發行的百年債券總值27.5億美元,票面利率為7.125%,超額認購高達97.5億美元,預計收回成本時間為12年;而基於債券發行價的有效回報率約為7.9%,故只要阿根廷政府不違約,投資者能夠賺取的年均回報率約為8%。然而,大家別忘記賺錢前提是「不違約」三個字,所以問題來了,究竟阿根廷的違約風險(credit risk)有多高呢?

對此,就要說說阿根廷的黑歷史。有數據指出,自1816年獨立以來,阿根廷政府爆發過的主權違約事件合共8次,當中2001年的債務違約金額高達1,000億美元,最近一次違約事件則在2014年發生,政府更與美國私募基金公司Elliott Management發生債務衝突;2015年為重振經濟,政府取消外滙管制,亦為市場惹來混亂,令阿根廷主權信用評級至今仍是垃圾級別,可見負面背景因素不少,投資者必須提高有關市場意識。

另外,指數編纂公司MSCI仍未把阿根廷從前沿市場調整至新興市場,原因是其政治及經濟風險仍然巨大;再者筆者認為,隨着美國聯儲局(FED)的加息計劃,中國亦開始貨幣緊縮政策,各國經濟復蘇動力都會受影響,可能會屆時會拖累阿根廷百年債券價值下跌,投資者利益將會受損。

因此投資者的心態必須與時並進,最重要是思考個人購買債券的原因何在?而不是毫無充份資料及理據下,一味瘋狂追逐「可能」產生高回報的高風險產品。當然筆者同意,總統馬克里上任後,經濟政策主張自由開放,外交關係漸見改善,阿根廷今年經濟增長可望達到3.5%。

不過,筆者認為,於正負因素比較下,阿根廷百年債券獲得市場熱烈反應支持,最大因素是目前國際金融市場形勢有利超長債券發行,但未來經濟轉向不定。故不得不重申,雖然阿根廷政府的黑歷史太多,債台高築、貨幣貶值、賴賬不還等等,但當這樣的國家發超級長債時,投資者仍然趨之若鶩,就可能反映了信貸周期其實可能已經處於一個高處。

黃元山
大學教授、國際投行前董事總經理
mailto:wongcomment@yahoo.com.hk